- 相關推薦
關聯方交易、公司治理和償債能力的關系
【摘要】本文以滬深2010 ~ 2012年242家A股上市公司為研究樣本，分別建立結構方程模型和多元回歸方程模型，對關聯方交易、公司治理和企業償債能力之間的關系進行實證研究，研究結果表明：公司治理對償債能力具有顯著的正向影響;關聯方交易偏好程度對償債能力具有顯著的負向影響;公司治理對關聯方交易具有顯著的正向影響。研究結論可為規范公司關聯方交易和完善公司治理結構提供一定的借鑒。
【關鍵詞】關聯方交易 公司治理 償債能力 上市公司
一、引言及文獻綜述
在關聯方交易中，企業集團既可以利用內部資源提升運營效率，降低信息成本和交易成本;又可以因關聯方交易的信息披露透明度比較低，中小股東等投資者很難判斷關聯方交易信息的公允性，大股東可以通過與關聯方進行如低買高賣的交易以調控利潤，確認大額收益。然而，通過這種方式確認的賬面收益由于不涉及現金的支付，雖然能粉飾收入，但最終將引起上市公司經營業績的大幅下滑，給投資者帶來不良影響。
關于關聯方交易與公司治理之間的關系，有不少學者進行了研究。Johnson等人分析了控股股東利用關聯方交易轉移資產和利潤的行為，并提出了掏空的概念。La Porta研究發現公司內部普遍存在控股股東持股的股權結構，認為擁有足夠股份的第二大股東可以在一定程度上限制控股股東的掠奪行為。Maury和Pajuste則提出了不同觀點，認為多重股東現象在公司內部會起到兩種截然相反的作用，即股權制衡和股東串謀：一方面，持有一定數量投票權的股東，有動力也有能力監督控股股東的利益侵占行為，從而達到股權制衡;另一方面，他們與控股股東之間可能進行串謀，達成控制聯盟，共享剝奪收益。
國內學者主要從股權結構、董事會、經理層等內部治理結構方面研究公司治理與關聯方交易之間的關系。高雷、陳軍 、呂懷立 、張學洪都從股權集中度和股權制衡度的角度研究了關聯方交易問題;黃珺則研究了獨立董事與管理交易程度之間的關系;朱至文則通過對2002 ~ 2006年期間滬深兩市上市公司關聯方交易的實證研究發現，關聯方交易在我國具有十分顯著的負價值效應，在實證上支持了關聯方交易的“掏空”假設。
關于關聯方交易對企業償債能力影響的研究也有很多。肖珉的研究表明：企業集團盈利過分依賴關聯企業的盈利，一旦關聯企業經營困難，必然導致企業集團收入減少，從而降低其償還債務的能力。而企業集團太多的相互擔保，會造成企業信用膨脹，同時增加企業集團的債務負擔，一旦銀行收緊貸款，必然導致其資金鏈斷裂，甚至會發生違約事件。鄭國堅分別用盈余管理模型和盈余反應系數模型來衡量盈余質量，結果表明，關聯方交易程度越高，會計盈余質量越低。馮根福等人對提供擔保、接受擔保和互保進行了比較研究發現，涉及擔保的上市公司整體收益水平較低，對自身風險的敏感性較差。
本文以關聯方交易、公司治理和企業償債能力為主線，研究這三者之間的內在關系。
二、中國上市公司關聯方交易現狀分析
本文運用銳思數據庫中國上市公司關聯方交易數據以及上海證券交易所的統計年鑒等資料，對2010 ~ 2012年滬市A股上市公司關聯方交易類型、行業和關聯方三個方面的相關數據進行了統計分析。
1. 關聯方交易類型分析。2010 ~ 2012年發生關聯方交易的公司數占全部滬市A股上市公司總數的比例分別為61.97%、59.09%、65.29%，均超過了滬市A股上市公司總數的半數，說明在我國上市公司中存在較為普遍的關聯方交易現象。從交易金額來看，關聯方交易額從總體上呈現出逐年增長的趨勢，三年間關聯方交易金額分別為4 921.47億元、6 661.23億元和10 103.47億元。
通過對各類型關聯方交易發生的金額和頻率分析可以看出，2010 ~ 2012年上市公司關聯方交易的交易類型主要集中在擔保與抵押、資金拆借、資產交易、股權交易、商品交易這五類，交易金額比重占總體的98.50%。其中擔保與抵押、股權交易、資金拆借這三類關聯方交易尤為活躍，其交易金額呈現逐年增長的趨勢。分析其原因，本文認為是股權分置改革以后，大股東與小股東之間產生了明顯及長期的利益沖突，長期控股股東通過與上市公司之間更加頻繁的資金往來和擔保抵押以取得補償。由于關聯方交易有一定的非公允性，企業間的擔保抵押行為雖可以進一步增強企業集團的融資能力，但并不能反映一家企業的盈利能力，這種關聯方交易的方式是產生企業集團財務危機的重要因素，應予以高度重視。
2. 按照不同行業分析。根據銳思數據庫中提供的行業分類方法進行分類。從行業分析來看，關聯方交易在制造業占比最大，2010年制造業公司關聯方交易次數占關聯方交易總次數的52.73%，2011年占48.24%，2012年占47.74%。批發和零售貿易業公司關聯方交易次數占比三年均在9%至10%間。房地產業關聯方交易次數2010年占比8.47%、2011年為8.53%，2012年為10.33%。其他行業關聯方交易占比均較低。
3. 按照不同關聯方分析。本文對關聯方關系分類主要按照銳思數據庫中的分類方法進行。從不同關聯方統計分析中可以發現，關聯方交易主要發生在與控股股東以及與下屬子公司、參股公司之間，這三者的關聯方交易金額之和分別占總交易金額的90.72%、89.67%、90.52%。其余與非控股股東、間接非控股股東、間接控股股東、間接兄弟企業、項目合作合資方之間交易所占比例很小。形成這種結果的原因，本文認為關聯方交易金額中擔保與抵押金額所占比例較大，2010 ~ 2012年均占總體金額的75%以上，而擔保與抵押行為很大程度上受到企業集團的控制，故數據顯示關聯方交易主要發生在集團公司與控股股東以及與下屬子公司、參股公司之間。
三、結構方程模型簡介
結構方程模型(SEM)是應用線性方程系統表示觀測變量與潛變量，以及潛變量與誤差變量之間關系的一種統計方法，從本質上看，它是一種廣義的一般向量模型。和傳統的線性回歸模型不同，結構方程模型能夠同時檢驗一批回歸方程，而且這些回歸方程在模型形式、變量設置、方程假設等方面也與傳統回歸分析迥然不同，因此，其適用范圍較傳統回歸分析方法更為廣泛。
實際上，結構方程模型包括結構模型和測量模型兩個部分。結構模型是指潛在變量與誤差變量之間的關系，而測量模型是指潛在變量與觀察變量之間的關系。總的看，模型中設定了三種類型的變量：潛在變量、測量變量、誤差變量。潛在變量是一個構想概念，無法直接測量，需要通過測量變量進行觀察。測量變量又稱觀測變量，是可以直接測量的變量。誤差變量是不具實際測量的變量，用于衡量潛在變量的誤差值方差。
結構方程模型通常采用矩陣方程式的形式表示，共有三個方程式，即：
X=Λxξ+δ (1)
Y=Λyη+ε (2)
η=Bη+Γξ+ζ (3)
其中：式(1)和式(2)為測量模型;式(3)為結構模型。X表示外源觀測變量;ξ為外源潛變量;Λx為外源觀測變量與外源潛變量之間的關系矩陣;δ為外源觀測變量的殘差項;Y表示內源觀測變量;η為內源潛變量;Λy為內源潛變量與內源觀測變量之間的關系矩陣;ε表示內源觀測變量的殘差項;B和Γ表示路徑系數;B表示內源潛變量內部之間的關系;Γ表示外源潛變量對內源潛變量的影響;ζ為結構方程的誤差項。
四、關聯方交易、公司治理和償債能力關系的實證研究
(一)樣本選擇
本文以我國2010 ~ 2012年滬深A股上市公司中制造業的上市公司為樣本，研究關聯方交易、公司治理與企業償債能力三者之間的關系。
選擇樣本數據主要考慮了以下四個因素：①選擇制造業的上市公司為研究樣本;②剔除有缺失值的樣本，數據不僅包括樣本潛在變量的完整，而且要求同一家公司三年數據都完整;③剔除有極端異常值的公司;④剔除不符合條件的公司。三年潛在變量完整的上市公司共有242家，共得有效數據726條。
本文樣本數據主要來自北京聚源銳思數據科技有限公司中國上市公司關聯方交易數據庫、財務比率數據庫、公司治理數據庫，以及上市公司2010 ~ 2012年年報等。所使用的關聯方交易、公司治理與企業財務償債能力的數據主要直接從數據庫中獲取，部分數值通過查找上市公司年報或后期加工處理所得。數據主要使用Excel、AMOS17.0和SPSS17.0軟件進行了處理。
(二)潛變量選擇
1. 外源潛變量。股權結構、董事會特征是公司治理的重要內容，對公司經營等方面均有較大影響。本文選用第一大股東持股比例、第一至第五大股東持股比例、國有股比例、法人股比例、流通股比例、獨立董事比例6個測量變量來分析公司治理機制對關聯方交易的影響。
關于關聯方交易偏好方面，由于關聯方交易的價格和費用不是由市場決定的，而是由關聯方關系的雙方協商確定的，很難真正體現公開、公正、公平的市場交易原則，因此選用關聯方交易頻率作為關聯偏好程度的測量變量，并建立如表2所示的測量方程模型。
2. 內源潛變量。本文選取流動比率、速動比率、現金流量比率、資產負債率、凈利潤/營業總收入作為衡量企業償債能力的觀測變量。測量方程如表3所示：
表3變量說明如下：流動比率(Z1)和速動比率(Z2)反映企業短期債務存量;現金流量比率(Z3)為經營活動現金流量凈額與流動負債的比值，其值越高，說明公司的償債能力越強;資產負債率(Z4)用于衡量企業在清算時對債權人利益的保護程度。
(三)建立模型并分析
根據以上測量方程模型，建立關聯方交易、公司治理與企業償債能力的結構方程模型。本文使用242家滬深A股市場交易的企業集團的關聯方交易數據、公司治理和財務比率數據，得到的輸出圖如下：
模型各變量間的權重和顯著性水平如下頁表4所示。
1. 分析潛變量之間的關系。從公司治理與償債能力的關系來看，公司治理對償債能力在5%的水平上具有顯著的正向影響，影響系數為-0.50。這說明第一大股東持股比例、第二至第五大股東持股比例、國有股比例、法人股比例越大，獨立董事比例越小，企業的流動比率、速動比率和現金流量比率越高，資產負債率越低。
從關聯方交易偏好程度和償債能力的關系來看，前者對后者的負向影響顯著，影響系數為0.046。這說明擔保與抵押次數、資金拆借次數越頻繁，股權交易次數和商品交易次數、提供與接受勞務次數、資金拆借次數越頻繁的企業，其流動比率、速動比率和現金流量比率較低，資產負債率較高。
從公司治理和關聯方交易偏好程度來看，公司治理對關聯方交易有正向的影響。即第一大股東持股比例、第二至第五大股東持股比例、國有股比例、法人股比例越高，流通股比例和獨立董事比例越低，企業在擔保與抵押、資金拆借類關聯方交易上頻率越高。
2. 分析觀測變量對潛變量的影響。公司治理方面的6個測量變量中，獨立董事比例、法人股比例、國有股比例、第一大股東持股比例、第二至第五大股東持股比例對公司治理有正向影響，且在1%的水平上顯著。流通股比例對公司治理潛在變量的影響不顯著。關聯方交易偏好程度的7個觀測租賃次數、資金拆借次數、資產交易次數、提供與接受勞務次數、商品交易次數和擔保與抵押次數對關聯方交易偏好程度在5%的水平上有顯著的正向影響。
償債能力的四個觀測指標在1%的水平上顯著，其中，流動比率、速動比率和現金流量比率對償債能力呈正向相關關系，而資產負債率對償債能力呈負向相關關系。
綜合以上分析可以看出，本文所選的指標除流通股比例、資金拆借次數、股權交易次數外，其他指標對潛變量有很好的解釋力。
五、結論
本文利用2010 ~ 2012年滬深兩市A股242家上市公司為研究樣本，建立結構方程模型和多元回歸方程模型，對關聯方交易、公司治理和企業償債能力之間的關系進行實證研究，得出如下結論：
1. 公司治理對償債能力具有顯著的正向影響，經驗證明，治理能力強的公司的治理結構都比較科學、合理，體現為第一大股東持股比例、第二至第五大股東持股比例、國有股比例、法人股比例越大，獨立董事比率都在合理的區間，公司的流動比率、速動比率和現金流量比率及資產負債率處于正常水平，公司的償債能力必定強。
2. 關聯方交易偏好程度對償債能力且有顯著的負向影響。即關聯方交易越頻繁的公司，其償債能力與償債意愿越低。其中，擔保與抵押、資金拆借這兩類關聯方交易頻率越高的公司，其償債能力越低，即流動比率、速動比率和現金流量比率越低，資產負債率越高。
3. 公司治理對關聯方交易具有顯著的正向影響，具體來說，公司治理結構中，第一大股東持股比例、第二至第五大股東持股比例、國有股比例、法人股比例越高，公司流通股比例和獨立董事比例便越低，擔保與抵押、資金拆借類關聯方交易的頻率便越高。
【關聯方交易、公司治理和償債能力的關系】相關文章：
試論我國上市公司關聯方交易問題10-05
東關聯方交易規范論文范文10-05
企業償債能力分析中易忽視因素淺議10-05
償付能力與保險投資關系10-08
說話的能力和技巧09-02
學習能力和特長10-07
簡論會計信息與公司治理的相關關系論文10-12